錢灃評：
無論樂觀、保守、看低2014年市場，有一點是恆古不變的，那就是～景氣好，有人還是虧錢倒閉，景氣不好，依然有人賺錢。
謹慎、紀律、不追高殺低、操作自己熟知的市場，一直是錢灃自我警惕的鐵律。
壹、前言
本文懷疑，央行將引導新台幣匯率緩步貶值，以利我國經濟成長。本文以去負面表列探討式進行討論。最後，我們肯定央行作為，並對2014年下半年台灣股市特感樂觀！
我國中央銀行於2013年12月中，以罕見總裁「信件」宣告方式，表達對新台幣匯率貶值之「意見」。央行認為，保持匯率穩定是其職責，但因受國際資金流動影響，新台幣連續多個交易日貶值；截至2013年12月26日，新台幣兌美元已連續13交易日以上貶值。我們長期研究全球主要央行貨幣政策，對各類型央行之「語言」詮釋，有主觀判讀經驗。本文試圖解讀，我國央行此一前所未見之宣告方式，對經濟發展與金融投資之意義。由於涉及各方不同利益，且本文才疏學淺，必然無法面面俱到。
本文認為：一、這是新台幣兌換美元，自2008年中長期升值後，再度回貶之開始。二、，若新台幣貶值長期趨勢形成，則對貿易餘額增加之效果，將在2014年第三季起顯現。三、若台股市場為強式效率市場，依理論將在2014年第一季中後，會有傑出表現；我們對2014年下半年之台股行情，充滿強烈樂觀期待。四、新台幣貶值與台股同步發展模式，與2013年底起日經225指數與日元貶值互動模式接近。
貳、美元尚未具有強勢升值之條件！
央行總裁以「信件」，提出對新台幣匯率穩定問題，在政治意義上，是為照顧大多數社會大眾利益。因為，台灣是一個小型開放經濟體(Small Open Economy System)；物價不穩定，對多數以固定薪資之勞動所得者，有切膚之痛。新台幣貶值，可能引發輸入性通貨膨脹。物價為大多數消費者關切，但企業家則以關心出口價格競爭力為優先；一般消費者期盼匯率穩定與強勢，但出口廠商企業則期盼匯率貶值。近期，在國際金融與經濟情勢變動下，新台幣兌換美元匯率顯著貶值；為此，央行特別站在一般消費者立場，對多數者之利益，提出說明。我們認為，這份說明相當委婉，並且具有指標性。
新台幣匯率目前為浮動匯率制度(Dirty Floating)，中央銀行每天在外匯市場中，與全球所有投資機構，一起決定新台幣匯率；在某種意義上，也是一種「對奕」行為。若將外匯市場，每一交易日比擬為全球投資機構之對奕；則所有投資機構，多不會比中央銀行更熟悉自己國家匯率變動。雖然，形勢總是比人強，中央銀行可能無法能完全控制匯率走勢，或是連引導與干預也多無法達到絕對目標。但，對匯率之趨勢判斷，必然是易如反掌。
美國聯準會公開市場操作委員會2013年12月18日宣告，美元量化寬鬆貨幣政策(QE)將自2014年1月開始縮小規模，聯準會將以每月縮減100億美元之金額，進行所謂QE退場後；除歐元、人民幣等之外，全球所有貨幣多呈現貶值。這種情形不只是新台幣如此，即使是中國大陸也繼2013年6月中後，再度發生人民幣短期資金吃緊現象，上海隔夜拆款利率SHIBOR上揚。但眾所周知，美元QE縮減計劃，聯準會在一年以來就已經多次示意，且勢在必行。我們認為，全球之外匯交易者，多是強式效率市場行為者。在2013年12月18日聯準會確實宣告後，其調整行為就接近尾聲，甚至結束。聯準會是縮小釋放資金之金融，不是反手由貨幣市場抽銀根，不是緊縮貨幣政策。因此，以利率結構論，短期之利率將上揚，但長期利率仍將維持在低檔。以利率平價理論(Rate Parity Theory)，美元是會因此而呈現短期強勢；但，我們以井觀天，實在想不出，美元有形成長期強勢之條件？
一國匯率之長期趨勢，決定於貿易餘額(Trade Supple)。美國目前處於貿易逆差環境中；改善貿易逆差，才能改變美元長期弱勢趨勢。國際資本與金融帳收支之增加，只能使短期美元強勢；除非此種資金之流動是未來長期趨勢。若如此，就是國際金融資金長期流向美國，這只一個原因：就是美國國內資金需求強勁。就是，消費者與企業對資金需求全面提高，就是企業資本支出增加與消費者信心指數增強，總體經濟全面復甦。以近期美國總體經濟之數據表現，的確有此徵兆。但，若以此就認為，美國經濟已無憂；這似乎還是言之過早。因為，目前美國之失業率才降到7%，雖然經濟數據充滿驚豔，但以直線式繼續下降至6.5%之機率仍低。
美國經濟仍然要經過，2014年政府財政支出縮減之考驗。參議院與眾議院在2013年12月初，已通過美國聯邦政府預算案；附帶決議是，2014年美國政府需要減少預算赤字630億美元。以最簡單之總體經濟方程式Y=C+I+G+(X-M)思考，試問：美國總體經濟之C(消費支出)與I(企業投資)增強，可以完全彌補G(政府財政支出)之縮減與(X-M)貿易逆差？這必然是非常不確定的(Uncertainty)！
叁、新台幣有中長期貶值之基本面？
如果美元無長期強勢之條件，則為何新台幣將相對弱勢？雖然台灣2013年經濟成長率不到2%，但台灣仍是一個長期出超國家，新台幣匯率並無長期貶值條件。即使2013年中有倒閣、立法院對行政院有不信任案之政治危機；即使政府施政滿意度，可能是有史以來最低；但，這一些被媒體認為嚴重之政治紛擾，多是在相關法律架構下進行，並未造成社會動盪與恐慌。除非有更嚴重之政治紛爭，否則國際投資者對台灣之信任(Confidence)度，仍然遠高於東南亞新興國家。對台灣而言，自真正落實民主制度，總統直選之後，國際熱錢因為政治紛擾而逃離台灣者，大約只有2008年總統大選後。明年2014年、台灣也有六都大選，層次不及總統大選，引發紛擾之機率更低。以目前所有最悲觀與最樂觀之經濟成長率預估，台灣2014年經濟成長率，約在2.6%至3.3%之間。由以上政治與經濟基本面，新台幣沒有大幅貶值條件。以2013年言，新台幣最大的貶值危機在5月，美國聯準會對QE退場表態最積極時。此後，東南亞新興國家公債殖利率大漲、匯率大跌，形同第二次亞洲金融風暴(Asia Financial Crisis)。但，當時之台灣已非吳下阿蒙，外匯與股票市場出奇相對穩定。也之所以如此，我們會對中央銀行此次新台幣貶值，提出「說明」感到好奇？因為以外在環境判斷，近期QE確定縮減規模與5月時相比，此次新台幣貶值之條件更差。總裁以如此謹慎之態度，對全國人民告知；這是否意就是央行適時引導匯率下降，以提升出口產業競爭力之時機已屆？
對台灣而言，中央銀行貨幣與匯率政策之施展，有諸多顧忌。台灣房地產價格已經偏高，全國平均房地產價格與所得比已高，都市之比值更高；如果再實行量化寬鬆政策，則資產價格必然再漲，此項比值將更惡化。傳統貨幣政策之管道(Channels)有兩個，一為利率、一為貨幣數量。以貶值救出口，促使經濟復甦，典型範例就是當今日本自民黨之「安倍經濟學」。因為日元貶值，才使日系廠商手機與筆記型電腦出頭天；因為日元貶值，因此日本企業獲利預期增加，日本日經225指數近一年以來大漲，目前已接近6年來高點16,000點。
本文回顧國內相關文獻，依學者王泓文(2005)以SVAR(結構向量自我迴歸)計量驗證，新台幣貶值對出口有激勵果；貿易餘額在貶值初期顯著增加。而徐千婷(2006)認為，對台灣之產出、出口等效果而言，匯率政策比利率更有效。新台幣目有效匯率指數升值，在第二季開始將透過匯率轉嫁效果，對輸入型通貨膨脹產生壓抑效果。但，貶值趨勢開始後，對出口貿易之真正正面效果，何時發生？由日本之案例發現，最快可能要兩季以上時間，也就是在半年之後；慢則要在一兩年後才會發生，如美國1985年之歷史經驗。
日元由2012年1月1日之最高76.26兌1美元貶值至今，對產出與出口似乎尚未達到全面性影響，代表性廠商如夏普與Sony股價大漲，但真正經濟數據顯然「還在奮鬥」中？為何貶值對產品競爭力之提升，會有時間落差？因為全球外匯市場是動態的(Dynamic)，當本國貨幣兌美元貶值時，競爭對手國也可以跟進。因此，最後輸贏還是取決於產業技術與產品優劣。換言之，如果是非完全競爭產品，則本國貨幣貶值，可以迅速提升產業競爭力；但，如果是完全競爭產業，則貶值對產品之獲利助益相當有限。我國有多少產品是非完全競爭產品？易言之，如果在貨幣政策之運用上，依學者之實證，對台灣而言是「匯率」比「利率」更有效果，但其時效性仍難以掌握。也是要有醞釀、等待、催化等過程。
肆、結論：台股將如生龍活虎？！
不過，以長期新台幣匯兌變動歷史，本文由下圖五，獲得一個循環性概念。就是：一、2007年至2008年間，呈現升值趨勢。二、但此一升值趨勢，在2008年金融風暴發生後中斷。三、2008年至2009年為急速貶值。四、2009年3月美元QE政策起動後，新台幣升值趨勢再起。2011年中，美國財政問題與歐元區主權債務危機，至今2013年12月，新台幣兌美元步入區間盤旋。
在財務理論投資策略上，如果我們將匯率也視為有價證券，則新台幣兌現美元之升值之Momentum，也已經有三至五年；也就是說，在投資理論上已俱備反轉Reversal時機。而在這時機之後，新台幣兌換美元之走勢就是換走另外一個Momentum：貶值。
簡單而言，本文以上所有論述，一直強調：一、美元之強勢條件尚未形成。二、台灣雖然經濟成長率遜色，但基本面與外匯存底雄厚、政治成熟，沒有長期貶值條件。三、提振台灣經濟最有力之政策，匯率比利率有效。因此，總裁有關於為貶值，特別用「信件」說明，我們感到好奇；我們不諱言，本文懷疑：央行將引導匯率緩緩貶值，以提振台灣低迷之經濟景氣？如果是這樣，那我們就更感興趣了？因為配合2014年自由經濟貿易區，及FTA等議題之發酵，2014年下半年台股不顯著上漲？這也是很困難的事！
文章來源：鉅亨網
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